Fitch Ratings a attribué à Port of Newcastle Investments (Financing) Pty Ltd (PoN FinCo) une note de défaut d’émetteur (IDR) de « BBB- ». Les perspectives sont stables.

Justification de la notation

La notation reflète le profil consolidé du groupe Port of Newcastle, y compris le véhicule de financement PoN FinCo et le reste des entités du groupe PoN qui fournissent une garantie complète, irrévocable et inconditionnelle aux prêteurs externes. La notation est soutenue par la stabilité à long terme des flux de trésorerie de PoN, qui est étayée par sa force concurrentielle dans la chaîne d’approvisionnement du charbon. La notation tient également compte de la forte concentration actuelle du commerce de PoN dans un seul produit, le charbon thermique, bien qu’il bénéficie de revenus contractuels substantiels et de niveaux de débit historiques stables.

À court et moyen terme, Fitch s’attend à ce que le volume d’exportation de PoN soit soutenu par la demande croissante de charbon de haute qualité en provenance d’Asie du Sud-Est et d’Inde. Cependant, à plus long terme, PoN sera confronté à des préoccupations croissantes en matière d’environnement, de société et de gouvernance (ESG) en raison de sa forte dépendance au charbon. Ce risque pourrait être atténué car PoN a commencé à mettre en œuvre un vaste plan d’expansion pour diversifier ses sources de revenus hors du charbon, bien que ceux-ci s’accompagnent d’une incertitude quant à savoir s’ils réduiront avec succès sa dépendance au charbon. Fitch reconnaît que PoN bénéficiera de la croissance de sa région de service, du port en eau profonde existant, des terrains disponibles et des liaisons intermodales qui soutiennent son plan d’expansion.

PoN devrait se désendetter sur 2021-2025, avec une dette nette/EBITDA dans le cas de notation de Fitch pour la période passant d’un pic de 9,0x en 2022 à 7,0x en 2025, avec une moyenne sur cinq ans de 8,2x. Le profil financier correspond à une note de « BBB- ».

Principaux facteurs de notation

Passerelle vers les marchés d’exportation du charbon – Risque lié aux revenus (volume) : milieu de gamme

PoN est le seul port d’exportation doté d’une infrastructure efficace et d’une connectivité établie qui dessert la région minière de Hunter Valley en Australie. Les exportations de charbon thermique et métallurgique représentent respectivement 80 % et 16 % du volume de PoN. L’exposition aux marchés des matières premières est atténuée par l’approvisionnement stable en charbon qui est soutenu par des réserves obligatoires négociables sur 10 ans à ses deux terminaux charbonniers. Le volume de PoN est également soutenu par la demande croissante de charbon de haute qualité en provenance d’Asie. La baisse des achats de charbon australien par la Chine depuis décembre 2020 n’a pas eu d’impact significatif sur PoN, car elle a largement remplacé les volumes perdus par une augmentation des expéditions vers l’Inde et l’Asie du Sud-Est.

Contrats à long terme – Risque lié aux revenus (prix) : plus fort

PoN bénéficie du modèle d’exploitation du propriétaire, selon lequel 76 % de ses revenus sont contractés dans le cadre d’accords à long terme à prix fixe. Environ la moitié des revenus de PoN proviennent des redevances de services de navigation dans le cadre d’accords bilatéraux de 10 ans avec des agents de navires charbonniers (au nom des exploitants de navires), et 26 % des revenus proviennent des revenus de contrats de location qui ont une durée de vie moyenne pondérée restante de 16 années.

La majorité des baux sont indexés sur l’inflation, tandis que les frais de service de navigation en vertu des accords bilatéraux augmentent généralement au plus élevé de l’inflation ou de 4 %. PoN a le pouvoir discrétionnaire et la capacité de modifier le niveau des redevances autrement que dans le cadre des accords bilatéraux pour la redevance de service de navigation concernant les navires charbonniers.

Plan d’investissement étendu mais flexible – Développement et renouvellement des infrastructures : milieu de gamme

PoN dispose d’un vaste programme d’investissement en capital axé sur la diversification des revenus en dehors du charbon. Le plan comprend plus de 250 millions AUD de projets en 2021-2025, et 250 millions AUD supplémentaires de projets en 2026-2031. Les politiques de liquidité et de financement de PoN privilégient la préservation des flux de trésorerie disponibles par rapport à la distribution afin d’éviter une trop grande dépendance à l’égard de la dette pour financer les projets d’expansion. Elle n’a aucune obligation contractuelle importante et dispose d’une grande flexibilité pour différer son expansion. Cependant, l’évaluation est limitée au « moyen » en raison de la pression exercée sur PoN pour réduire sa dépendance au charbon à plus long terme.

Risque de refinancement – ​​Structure de la dette : milieu de gamme

Toutes les dettes extérieures sont prioritaires et garanties par tous les actifs sur une base pari passu. L’utilisation principalement d’échéances in fine ainsi que la pression croissante sur les prêteurs pour qu’ils suspendent le financement des actifs charbonniers exposent PoN à un risque de refinancement. L’accord de crédit syndiqué existant comporte des clauses restrictives relativement restrictives pour protéger les prêteurs. L’exposition au risque de change est gérée par un instrument de couverture à 5 ans minimum sur une base glissante, tandis que le risque de taux est limité à 50 % maximum pendant 2 ans minimum. Aucun compte de réserve pour le service de la dette n’est requis dans les documents de dette, mais cela est atténué par les politiques de trésorerie de l’entreprise, qui exigent une réserve équivalente à six mois de service de la dette et de dépenses d’exploitation.

ESG – Stratégie de gestion : PoN a un score de pertinence ESG de « 4 » pour la stratégie de gestion, car sa structure de dette à amortissement global aggrave le risque d’options de refinancement limitées. Cela est dû à la pression croissante sur les prêteurs pour qu’ils cessent de financer les actifs charbonniers, comme nous l’avons observé dans d’autres ports qui se concentrent sur le charbon. Cela a un impact négatif sur le profil de crédit et est pertinent pour la notation en conjonction avec d’autres facteurs.

GROUPE
DE PAIRS Le port de Melbourne (PoM, Lonsdale Finance Pty Ltd, BBB/Stable) est le pair le plus proche de PoN. PoM et PoN fonctionnent tous deux comme des propriétaires pour plusieurs ports, ce qui réduit le risque opérationnel. PoM a un mélange de débit et d’exportation/importation diversifié, tandis que le PoN dépend fortement des exportations de charbon, ce qui entraîne une évaluation des risques de volume « moyen » par opposition à l’évaluation « plus forte » de PoM.

PoN a également un plan d’expansion plus large pour diversifier sa base de revenus, ce qui entraîne un risque d’exécution et une pression de financement plus élevés, ce qui se reflète dans l’évaluation « moyenne » pour le risque d’infrastructure/de renouvellement. PoM a un cas de notation dette nette/EBITDA moyen sur cinq ans de 8,5x, légèrement supérieur aux 8,2x de PoN. Cependant, les atouts qualitatifs de PoM sur le risque de volume et le risque d’infrastructure/de renouvellement soutiennent une note plus élevée que celle de PoN.

Nous avons également comparé PoN aux terminaux charbonniers australiens notés, notamment Newcastle Coal Infrastructure Group Pty Ltd (NCIG, notation senior sécurisée : BBB-/Stable), Dalrymple Bay Finance Pty Ltd (notation senior sécurisée : BBB-/Stable) et North Queensland Export Terminal Pty Ltd (NQXT, notation senior sécurisée BB+/Stable), car tous ces émetteurs ont une exposition substantielle à l’industrie houillère. Par rapport aux opérateurs de terminaux charbonniers, le fret de PoN est plus diversifié et il occupe une position plus forte dans la chaîne d’approvisionnement avec une concurrence minimale. 

Cependant, les trois terminaux d’exportation de charbon bénéficient directement de contrats ship-or-pay avec les utilisateurs et d’une répercussion intégrale des coûts d’exploitation, qui les protègent de la volatilité des volumes et des dépassements de coûts, bien que PoN puisse indirectement bénéficier des contrats ship-or-pay de ses locataires du terminal charbonnier, y compris NCIG.

SENSIBILITÉS DE NOTATION
Facteurs qui pourraient, individuellement ou collectivement, conduire à une action/abaissement de notation négative :

• Dette nette projetée/EBITDA au-dessus de 8,5x pendant une période entraîne des retards de paiement, une augmentation des coûts, la non-exécution du plan de diversification, un endettement supplémentaire pour la distribution ou des décisions réglementaires défavorables ; et/ou

• Non-achèvement du refinancement de la dette bien avant les échéances prévues.

Facteurs qui pourraient, individuellement ou collectivement, conduire à une action/upgrade de notation positive :
Nous ne prévoyons pas de relèvement de notation à moyen terme étant donné le risque de refinancement ainsi que l’incertitude entourant le plan de diversification de PoN pour réduire sa dépendance au charbon.

SCÉNARIO D’ÉVALUATION DU MEILLEUR/PIRE CAS
Les notations de crédit à l’échelle internationale des émetteurs des Souverains, des Finances publiques et des Infrastructures ont un scénario de relèvement de notation optimal (défini comme le 99e centile des transitions de notation, mesuré dans le sens positif) de trois crans sur un horizon de notation de trois ans ; et un scénario de dégradation de notation dans le pire des cas (défini comme le 99e centile des transitions de notation, mesuré dans le sens négatif) de trois crans sur trois ans. L’éventail complet des cotes de crédit des meilleurs et des pires scénarios pour toutes les catégories de notation va de « AAA » à « D ». Les cotes de crédit des meilleurs et des pires scénarios sont basées sur les performances historiques. 

RÉSUMÉ DE LA TRANSACTION

Le port de Newcastle est le plus grand port de la côte est de l’Australie et le troisième port d’Australie en termes de tonnage. Elle exploite le port dans le cadre d’une concession de 98 ans avec le gouvernement de la Nouvelle-Galles du Sud avec environ 92 ans restants. Il a un terrain total de 777 hectares, avec 388 hectares disponibles pour le développement.

ANALYSE FINANCIÈRE

Le scénario de référence de Fitch adopte les hypothèses de débit de charbon de PoN, ce qui est un scénario plus prudent que le scénario de référence du consultant externe de PoN, Wood Mackenzie. Le scénario de notation de Fitch suppose alors que le volume est inférieur de 5 % à notre scénario de référence, applique une contrainte de 5 % sur les dépenses d’exploitation et les dépenses d’investissement et ajoute 200 pb aux taux d’intérêt. Le scénario de référence et le scénario de notation de Fitch aboutissent à une dette nette moyenne/EBITDA de 7,5x et 8,2x, respectivement, au cours des cinq prochaines années. Le dossier de notation prévoit que la dette nette/EBITDA augmentera et culminera à 9,0x en 2022, avant de chuter progressivement à 7,0x en 2025.

CONSIDÉRATIONS ESG

PoN FinCo a un score de pertinence ESG de « 4 » pour la stratégie de gestion en raison du risque d’options de refinancement limitées, qui a un impact négatif sur le profil de crédit et qui est pertinent pour la notation en conjonction avec d’autres facteurs.

Sauf indication contraire dans cette section, le niveau le plus élevé de pertinence du crédit ESG est un score de « 3 ». Cela signifie que les questions ESG sont neutres en termes de crédit ou n’ont qu’un impact minimal sur le crédit de l’entité, soit en raison de leur nature, soit de la manière dont elles sont gérées par l’entité.