Dans son point mensuel cross-asset du 30 septembre 2026, Lombard Odier Investment Managers identifie la hausse des rendements réels comme la principale menace pesant sur la croissance et les valorisations. Le seuil critique — des rendements réels supérieurs à la croissance potentielle — est déjà franchi dans les quatre grandes zones développées.
Septembre, mois de volatilité : un scénario déjà écrit
Le retour de congés est rarement confortable pour un gérant. L’adage « Sell in May and go away » trouve traditionnellement son épreuve de vérité en septembre, mois historiquement associé à la volatilité et à l’incertitude. L’exercice 2026 n’y a pas échappé, avec son lot de commentaires sur des marchés jugés surévalués et des performances trop concentrées.
Les équipes de gestion de Lombard Odier Investment Managers ne partagent pas ce diagnostic. Elles ont néanmoins adopté une posture sensiblement plus prudente qu’au deuxième trimestre, pour une raison unique mais déterminante : les taux d’intérêt remontent.
Après avoir baissé de façon quasi ininterrompue des années 1990 jusqu’au retournement de 2022, les taux redeviennent la préoccupation centrale, aussi bien pour les investisseurs obligataires que pour les investisseurs en actions. Les coûts de financement irriguent toute l’économie, et dépendent eux-mêmes du niveau de la dette publique, des besoins de financement des entreprises et de l’orientation de la politique monétaire.
Le Comité d’investissement de la maison a donc consacré l’essentiel de sa session mensuelle aux taux longs et à leurs conséquences sur la valorisation des actifs.
Le point de départ reste solide
Il serait trompeur de lire cette prudence comme un signal baissier sur les fondamentaux. Le contexte demeure favorable, à deux niveaux.
Au niveau macroéconomique, la croissance tient. Les indicateurs favorables se multiplient, ce qui suffit à écarter la crainte d’une stagnation — la composante « stag » du scénario de stagflation.
Au niveau microéconomique, la situation des entreprises est tout aussi encourageante. Après un deuxième trimestre de très bonne facture, les gérants anticipent une nouvelle saison de résultats solide au troisième trimestre, nourrie par des publications supérieures aux attentes et des révisions haussières des prévisions.
Cet alignement compte. Historiquement, lorsque les fondamentaux macroéconomiques et microéconomiques se sont trouvés simultanément favorables, les performances ont été environ deux fois supérieures à celles observées quand un seul des deux facteurs jouait. De quoi expliquer en partie le parcours des marchés depuis le début de l’année.
Pourquoi les rendements réels changent la donne
La remontée actuelle des taux n’est pas principalement un phénomène inflationniste. Elle provient des rendements réels, et trois forces y contribuent simultanément.
Une croissance plus vigoureuse stimule l’investissement et l’endettement des entreprises. L’augmentation de la dette publique pousse les investisseurs à exiger une prime supérieure. Et les rendements réels progressent mécaniquement lorsque les banques centrales relèvent leurs taux directeurs pour contrer l’inflation.
Le seuil critique est déjà franchi
Le point d’attention identifié par LOIM est précis : celui où les rendements réels rejoignent la croissance réelle potentielle. Or ce seuil a déjà été dépassé aux États-Unis, au Royaume-Uni, en zone euro et au Japon.
L’ordre de grandeur de l’effet est documenté. Historiquement, chaque fois que les rendements réels ont excédé la croissance économique réelle de 0,1 %, la croissance du PIB réel a ralenti d’environ 0,2 point de pourcentage au cours des douze mois suivants.
Un tel freinage ne suffit pas à déclencher une récession. Il pèse en revanche sensiblement sur l’activité, et potentiellement sur les valorisations des valeurs technologiques.
La Fed face à deux options, toutes deux inconfortables
La question devient alors : les autorités monétaires peuvent-elles contenir cette hausse ?
Le contexte a changé. Depuis la fin de la forward guidance de la Réserve fédérale, les taux longs doivent intégrer davantage de risques fondamentaux, dans un environnement où les ratios de dette publique rapportée au PIB dépassent 100 %. Le niveau des taux devient dès lors un paramètre critique pour l’économie, les marchés et la solvabilité souveraine elle-même.
Pour faire baisser les taux longs, LOIM identifie deux voies, qualifiées sans détour de « difficile » et « encore plus difficile ».
La voie difficile : convaincre par la fermeté
Elle consisterait à relever les taux directeurs et à laisser la porte ouverte à de nouvelles hausses, jusqu’à convaincre les marchés que la banque centrale cherche effectivement à provoquer un ralentissement.
L’obstacle est budgétaire. Le Trésor américain finance sa dette principalement sur le marché des bons du Trésor, c’est-à-dire précisément là où ces hausses se répercuteraient sur le service de la dette.
Statistiquement, la configuration recherchée — taux courts plus élevés et taux longs plus bas — ne s’est matérialisée que dans 7 % des cas historiques. Rare, donc, sans être impossible.
La voie encore plus difficile : contrôler activement les taux longs
L’alternative combinerait une hausse plus modérée des taux directeurs, afin de limiter le coût du service de la dette, avec une reprise de contrôle actif des rendements longs si leur progression menaçait la stabilité des marchés.
Plus confortable budgétairement, cette voie serait nettement plus délicate à vivre pour les marchés, puisqu’elle alimenterait vraisemblablement une nouvelle poussée de volatilité sur les taux longs.
Une tentation à écarter, selon la maison : lire la hausse de septembre comme un ajustement isolé. L’histoire enseigne que les cycles de resserrement s’inscrivent dans la durée, sur plusieurs mois, avec des relèvements successifs.
L’IA d’un côté, les taux de l’autre
Le paradoxe que formule LOIM tient en une phrase. L’intelligence artificielle a amélioré la visibilité sur les perspectives de croissance et de bénéfices des entreprises, mais la hausse des rendements s’est imposée comme la première source de risque sur les marchés. La capacité de la Fed à piloter ce risque constitue, pour la maison, la question déterminante des prochains mois.
Le positionnement par classe d’actifs
L’approche d’ensemble reste orientée vers la prise de risque, constructive mais de plus en plus sélective. Elle s’appuie sur la résilience de la croissance mondiale, la solidité des attentes bénéficiaires et la poursuite des investissements dans l’IA, tout en tenant compte des contraintes imposées par la hausse des rendements réels et la volatilité des taux.
Multi-actifs
L’exposition aux marchés de la stratégie All Roads a été ramenée à environ 155 % depuis le précédent Comité. Les allocations aux actifs cycliques — haut rendement, actions, matières premières — passent de 43 % à 40 %, tandis que les allocations défensives — obligations souveraines, couvertures contre l’inflation et contre les risques extrêmes — progressent de 57 % à 60 %. L’opinion sur les actifs cycliques demeure positive, les valorisations liées à l’IA, l’inflation et la volatilité des taux restant les risques principaux.
Obligations classiques
L’équipe Global Fixed Income conserve une position neutre sur les souverains et surpondère la dette émergente en monnaie forte. Elle privilégie les souverains européens et britanniques aux titres américains, et adopte un positionnement tactique acheteur sur les obligations américaines indexées sur l’inflation, à visée de couverture.
Sur le crédit, l’exposition est neutre tant sur l’investment grade que sur le haut rendement, avec une préférence pour le haut rendement américain sur son équivalent européen. L’attention se porte sur les anges déchus et l’immobilier européen, l’exposition aux hyperscalers restant alignée sur les pondérations de marché.
L’équipe Asia Fixed Income a ramené sa surpondération de duration dans le bas de sa fourchette, principalement sur le crédit investment grade. Elle privilégie le haut rendement asiatique, soutenu par des indicateurs techniques solides, des fondamentaux en amélioration et un taux de défaut quasi nul, et qui offre selon elle davantage de protection et d’opportunités d’alpha que son homologue américain. L’Inde, les financières et certaines valeurs industrielles restent surpondérées, dans un portefeuille plus diversifié et plus défensif.
Obligations convertibles
L’équipe Global Convertible Bonds a réduit son exposition au risque, estimant que la remontée des taux amène les marchés à un point d’inflexion. Son opinion reste positive sur les États-Unis, neutre sur l’Europe et la Chine, avec des opportunités liées à l’IA identifiées au Japon et en Asie.
Les thématiques privilégiées : semi-conducteurs, matériel et infrastructures d’IA, calcul haute performance, logiciels d’IA, cybersécurité, autonomie stratégique et transition énergétique. Sont sous-pondérés l’automobile, l’alimentation et les boissons, la consommation chinoise et plus largement les dépenses de consommation.
Actions
Global Equities juge que les prévisions de croissance du bénéfice par action pour 2026 et 2027 continuent de soutenir les marchés malgré la hausse des taux. Les risques de court terme — élections de mi-mandat aux États-Unis, actualité de l’IA, communication de la Fed — apparaissent largement intégrés dans les anticipations. L’équipe surpondère la technologie avec une exposition sélective aux bénéficiaires de l’IA aux États-Unis et en Asie (Japon, Corée, Chine), reste neutre sur l’industrie, renforce la santé et sous-pondère la consommation discrétionnaire européenne.
Sustainable Equities se positionne pour tirer parti d’un élargissement de la hausse, tout en conservant une exposition de qualité aux bénéficiaires structurels de l’IA. L’industrie offre une prise sur le cycle d’investissement en IA, complétée par des valeurs défensives de qualité. Les éditeurs de logiciels disposant d’avantages concurrentiels durables et d’un fort pouvoir de fixation des prix sont surpondérés, les banques légèrement sous-pondérées. L’équipe se montre positive sur la consommation des ménages, avec une préférence pour le digital, les plateformes et les dépenses non essentielles.
Asia Equities est intégralement investie et a mis à profit la volatilité récente pour renforcer des positions de conviction sur des sociétés de croissance résilientes. Technologie, industrie et plateformes technologiques sont surpondérées, l’immobilier et les services publics sous-pondérés. L’exposition aux financières augmente, pour tenir compte des perspectives de hausse des taux et d’inflation.
Swiss Equities est également pleinement investie, mais a ajouté plusieurs titres dans une logique de réduction du risque. Santé, industrie et technologies de l’information sont surpondérées ; services de communication, consommation non essentielle, finance, immobilier et services publics sous-pondérés.
Source : Lombard Odier Investment Managers, « Bonne croissance, mauvais taux ? Quand les rendements obligataires occupent une place centrale », 30 septembre 2026. Analyse signée Yannik Zufferey, PhD, Chief Investment Officer Core Business, et les équipes d’investissement Core de LOIM.
