Grâce à une analyse des données sur l’immobilier coté et non coté, l’équipe Construction de portefeuille et Stratégie de Janus Henderson Investors met en évidence les opportunités actuellement offertes par le secteur de l’immobilier coté.

Points à retenir :

·       La sous-performance actuelle des FPI cotés suggère qu’une grande partie des mauvaises nouvelles des 12 derniers mois a déjà été intégrée dans les cours.

·       La fin des efforts de durcissement monétaires des banques centrales semblant en vue, les valorisations immobilières prospectives pourraient être proches de leur point bas durant ce cycle.

·       Dans un contexte de taux d’intérêt plus élevés, le fait d’être moins endetté peut accroître sensiblement la stabilité des FPI. Les FPI les moins endettées pourraient être en mesure de profiter des opportunités d’achat.

Dans sa dernière revue semestrielle, l’équipe Actions immobilières de Janus Henderson Global a présenté ses perspectives pour le secteur de l’immobilier coté en bourse. Nous partageons le point de vue optimiste de l’équipe et identifions des opportunités futures dans les fonds de placement immobilier (FPI).

Nous nous basons sur trois raisons, à savoir :

·       Les FPI cotés continuent de se négocier avec une forte décote par rapport à la valeur de leur actif net et ont historiquement bénéficié d’une performance beaucoup plus solide après des périodes de forte décote.

·       L’approche de la fin du cycle de hausse des taux d’intérêt est très bénéfique aux FPI.

·       Les niveaux d’endettement sont aujourd’hui sensiblement inférieurs à la moyenne de la décennie précédente.

Forte décote par rapport à la valeur de l’actif net = opportunité

Au cours des dix dernières années, les FPI se sont en moyenne négociés au pair par rapport à la valeur de leur actif net (NAV). Il ne fait aucun doute que cette relation a été volatile, avec une prime la moitié du temps (en moyenne d’environ 9 %) et une décote le reste du temps (en moyenne environ 7,5 %). La décote affichée par les FPI au 30 juin 2023 était de 16 %, bien au-delà de la moyenne historique. Il s’agit pourtant d’une amélioration significative par rapport à une décote de 28 % à la fin de l’année 2022.
Si cette décote continue de diminuer, conformément à ce que nous avons observé lors des périodes de décote précédentes, nous pensons que les FPI offrent des opportunités attrayantes aux valorisations actuelles.

Dans notre précédent article intitulé « Immobilier coté et immobilier hors cote : actifs similaires, cours différents », nous avons souligné qu’à long terme, les actifs immobiliers cotés et non cotés produisent des performances similaires. Toutefois, à plus court terme, les flux de performance divergeront. Cela s’explique généralement par le fait que la valeur négociée des FPI cotés s’ajuste quotidiennement pour refléter les attentes et les conditions de marché alors que celle de l’immobilier non coté est décalée (jusqu’à 18 mois).

La sous-performance actuelle des FPI cotés suggère qu’une grande partie des mauvaises nouvelles des 12 derniers mois a déjà été intégrée dans les cours.

Le cycle de hausse des taux touche à sa fin : des performances attirantes ?

À l’heure où nous écrivons ces lignes, au troisième trimestre 2023, la plupart des grandes banques centrales du monde semblent avoir atteint ou approché la fin de leur cycle de durcissement monétaire.

Le secteur immobilier est très sensible à l’évolution des taux d’intérêt. Dans la plupart des cas, plus les taux d’intérêt sont élevés, plus ses valorisation prévisionnelles sont faibles. Alors que nous approchons de la fin de la hausse des taux, les valorisations prospectives de l’immobilier sont probablement plus proches de leur point bas dans ce cycle, si elles n’ont pas déjà atteint leur creux.

L’histoire suggère qu’il peut y avoir des opportunités dans les FPI après la fin des cycles de hausse des taux. Comme le montre l’Illustration 4 des cycles précédents, les FPI ont surperformé les actions dans les mois qui ont suivi une pause de la Réserve fédérale américaine (Fed).

La réduction de l’endettement permet-elle de saisir de meilleures opportunités ?

Dans le contexte actuel de taux de financement élevés et de taux de vacance supérieurs à la moyenne, il est très important d’évaluer la qualité et les fondamentaux des FPI. Dans l’ensemble, nous avons constaté une tendance à la baisse de l’endettement des FPI cotés en bourse et des niveaux d’endettement inférieurs à leur moyenne historique sur les cinq dernières années et plus. Dans un contexte de taux d’intérêt plus élevés, le fait d’être moins endetté peut accroître sensiblement la stabilité des FPI.

Si les attentes se tournent de plus en plus vers une baisse des taux d’intérêt, celle-ci n’interviendra probablement pas avant 2024. Dans l’intervalle, nous nous attendons à ce que certains FPI (cotés et non cotés) très endettés souffrant de coûts de financement plus élevés soient contraints de vendre des actifs. Les gagnants probables seront les FPI moins endettés qui devraient être mieux positionnés pour profiter des opportunités d’achat.

Les FPI au sein d’un portefeuille

Lors de nos examens des portefeuilles, nous constatons que les clients n’ont pas ou très peu d’exposition aux FPI. Pourtant, il s’agit d’une classe d’actifs qui peut offrir des avantages en termes de diversification et libérer un potentiel d’alpha. Cependant, les FPI ne sont pas tous égaux. La qualité est importante, probablement plus qu’elle ne l’a été au cours de la dernière décennie. Ainsi, les actifs situés dans des endroits attrayants, dans des bâtiments attrayants et efficaces sur le plan énergétique, et dont les coûts de financement sont viables, sont susceptibles d’être gagnants à terme. Le prix de certains de ces actifs ayant subi une correction agressive et excessive, nous pensons que les valorisations actuelles offrent encore des points d’entrée attrayants.

À propos                                          

Le groupe Janus Henderson est un gestionnaire d’actifs mondial de premier plan qui a pour mission d’aider ses clients à définir et à atteindre des résultats financiers supérieurs grâce à une vision différenciée, à un processus d’investissement rigoureux et à un service de premier ordre.

Au 30 juin 2023, les actifs sous gestion de Janus Henderson se montaient à 322 milliards USD environ, ses effectifs étaient de plus de 2 000 collaborateurs et ses équipes étaient réparties dans 24 villes dans le monde. Basée à Londres, la société est cotée au NYSE et à l’ASX.

Source : Janus Henderson Group plc

Le lent désendettement du secteur immobilier pèse encore sur le sentiment à l’égard des marchés actions chinois, mais le large éventail de mesures de relance du gouvernement commence à se refléter dans les dernières données, et les investisseurs devraient se positionner en anticipation d’un changement de sentiment.

• La série de mesures de relance commence à contrer la pression déflationniste.
• L’indice PMI, les échanges commerciaux, l’inflation, le crédit et les ventes au détail se sont tous stabilisés.
• La domination des VE et la percée des puces symbolisent la croissance économique sous-jacente.

Le changement de politique favorable à la croissance commence à porter ses fruits

Un nombre record de voyageurs a transité par les aéroports, les hôtels et les gares de Chine pendant les vacances de la fête nationale au cours de la première semaine d’octobre 2023. Le nombre de passagers intérieurs en Chine s’élevait à 71,4 millions pour le transport ferroviaire et à 8,3 millions pour le transport aérien au cours des quatre premiers jours de la semaine d’or qui dure huit jours, soit une hausse de 25,7 % et de 11,4 % respectivement par rapport à 2019.

À l’inverse de cette image de l’économie chinoise, le lent désendettement du secteur immobilier, après une décennie et demie d’excès, pèse sur le sentiment. La situation est contrastée, mais nous pensons que les investisseurs devraient tenir compte de l’amélioration progressive et envisager de saisir les opportunités d’investissement à mesure que l’économie dans son ensemble se stabilise.
La bonne nouvelle est que les ventes au détail sont stables et que le secteur manufacturier chinois a rebondi en septembre avec un indice PMI de 50,2, entrant ainsi dans la zone d’expansion pour la première fois depuis le mois d’avril, tandis que l’indice PMI non manufacturier a progressé à 51,7, ce qui indique également une croissance.

Les données de l’indice PMI en septembre ont montré une hausse des prix des intrants et des extrants, ce qui indique que les mesures d’assouplissement pourraient déjà porter leurs fruits. C’est un signe encourageant suggérant que les changements de politique progressifs produisent leurs effets et que l’objectif de croissance de 2023 fixé à « environ 5 % » n’est pas hors de portée.

Le déploiement de la politique s’accélère

La Chine accélère la mise en œuvre des divers changements de politique sectoriels et ciblés pour soutenir la croissance. Les mesures prises depuis le mois d’août sont résumées ci-dessous. Nous pensons que les autorités chinoises ressentent également des pressions pour maintenir les niveaux d’emploi et lutter contre le chômage des jeunes. Chaque baisse d’un point de la croissance du PIB se traduit par une perte significative d’emplois, ce qui peut avoir un impact sur les salaires, le revenu et le sentiment des consommateurs.

Immobilier

Shanghai, Pékin, Shenzhen et Guangzhou ont assoupli les critères d’identification des prêts hypothécaires, ce qui permet aux acheteurs potentiels d’obtenir plus facilement de meilleures conditions. Des mesures d’assouplissement en matière de prêts hypothécaires ont été prises à l’échelle nationale, tant pour les résidences principales que pour les résidences secondaires, notamment la réduction des ratios d’acompte et des taux hypothécaires. Des incitations fiscales ont également été mises en place, telles que l’augmentation des abattements de l’impôt sur le revenu des personnes physiques pour l’éducation et la prise en charge des enfants, afin d’alléger la pression financière qui pèse sur les acheteurs potentiels de biens immobiliers. Guangzhou, une ville de 1er rang, a levé les restrictions à l’achat dans deux districts secondaires en septembre.

Dette des gouvernements locaux

Un autre problème structurel est le niveau d’endettement des gouvernements locaux qui empêche la transmission d’une politique budgétaire expansionniste. En septembre, la Mongolie intérieure a émis des obligations de refinancement pour rembourser les dettes contractées auprès des entreprises. Cette solution pourrait servir de modèle à d’autres provinces et faire l’objet d’un examen plus approfondi en tant que solution globale potentielle au cours du quatrième trimestre.

Marchés des capitaux

Les mesures visant à stimuler les marchés des capitaux comprennent la réduction de moitié du droit de timbre sur les transactions boursières, la réduction des ratios de marge pour les transactions sur marge, ainsi que le ralentissement du rythme des introductions en bourse.

Secteur privé

Le secteur privé bénéficie d’un répit par rapport à la pression réglementaire, avec des signes de détente dans des secteurs tels que les technologies de l’Internet. Les « trois grandes montagnes » auxquelles sont confrontés les citoyens chinois moyens – le secteur immobilier, l’éducation et la santé – ne font plus l’objet d’une surveillance réglementaire aussi étroite que dans les années précédentes. La prochaine introduction en bourse du groupe logistique Cainiao, qui constitue la plus importante de l’année au niveau mondial, est également un signe d’encouragement pour les entreprises du secteur privé.

Politique monétaire

La politique monétaire de la Chine devrait être accommodante à l’avenir, contrairement aux États-Unis et à l’Europe qui sont confrontés à des banques centrales offensives et à un durcissement rapide des conditions de crédit. La Banque populaire de Chine (PBoC) a abaissé ses taux directeurs en août, réduisant plus tôt que prévu le taux de la facilité de prêt à moyen terme (MLF) à un an de 15 pb à 2,5 %. Elle a également procédé à une réduction de 10 pb du taux préférentiel de prêt à un an (LPR) et à une réduction de 25 pb du taux de réserves obligatoires (RRR).

Percée technologique de la Chine et signes de dégel dans les relations entre les États-Unis et la Chine

Le principal frein au changement du sentiment à l’égard du marché actions chinois, outre le marché immobilier, a été la détérioration constante des relations entre les États-Unis et la Chine. Les investisseurs craignent que les progrès technologiques de la Chine ne soient paralysés par des sanctions commerciales, ce qui ne semble pas être le cas jusqu’à présent.

La percée de Huawei dans le secteur des semi-conducteurs témoigne de la volonté de la Chine de devenir autosuffisante dans cette technologie essentielle, malgré les restrictions imposées par les États-Unis. La part de marché croissante du pays dans le secteur des véhicules électriques (VE), qui dépasse le Japon en tant que premier exportateur de voitures, pourrait également inciter les investisseurs à réévaluer les perspectives de la Chine.

En outre, les relations officielles entre les États-Unis et la Chine se sont légèrement améliorées, avec la mise en place de groupes de travail sur les questions économiques et financières, en vue de faciliter les communications en matière de politique.

Le marché actions reste calme, mais des catalyseurs potentiels se profilent à l’horizon

Parmi les principaux catalyseurs potentiels du marché qu’il faut surveiller figurent les données du marché immobilier qui reflètent la confiance des acheteurs, la troisième session plénière du Parti communiste chinois (probablement prévue en novembre) qui portera sur les politiques et les réformes économiques, et le sommet de l’APEC qui réunira Xi Jinping et Joe Biden à San Francisco en novembre.

Nous pensons qu’un nouvel assouplissement de la politique en matière budgétaire et en matière de logement est probable, tandis que les mesures de politique monétaire dépendront des données, à mesure que l’économie se prépare pour une reprise plus durable.
Le sentiment du marché a été au plus bas, mais l’amélioration continue des données pourrait conduire à un rebond du marché actions chinois, en particulier dans le contexte saisonnier favorable du quatrième trimestre. Dans le cadre de nos stratégies spécifiques à la Chine, nous continuons de privilégier des thèmes comme l’économie verte, l’innovation technologique et la mise à niveau technologique de la base industrielle de la Chine.

La tendance des bénéfices est restée modérée, mais une reprise des bénéfices constituerait un catalyseur majeur pour les marchés actions chinois, et les investisseurs à long terme devraient se positionner en anticipation d’une telle reprise.

À propos de Robeco 

Robeco est un spécialiste international de la gestion d’actifs. L’entreprise fondée en 1929 est basée à Rotterdam, aux Pays-Bas, et compte 16 bureaux dans le monde entier. Leader mondial de l’investissement durable depuis 1995, son intégration de recherches durables, fondamentales et quantitatives lui permet d’offrir aux investisseurs institutionnels et privés une vaste gamme de stratégies d’investissement actives couvrant un large éventail de classes d’actifs. Au 31 décembre 2022, Robeco avait 171 milliards d’euros d’actifs sous gestion, dont 168 milliards intégrant les critères ESG. Robeco est une filiale d’ORIX Corporation Europe N.V.